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本文主要介紹2012年注冊(cè)資產(chǎn)評(píng)估師考試《財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)》第十三章 財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)與決策的知識(shí)點(diǎn)精講輔導(dǎo)，希望對(duì)您的復(fù)習(xí)有所幫助!!

第三節(jié)　籌資決策分析

一、權(quán)益資金籌集與債務(wù)資金籌集

（一）權(quán)益資金籌集

權(quán)益資金（權(quán)益資本、自有資金）是企業(yè)通過接受直接投資、發(fā)行股票、內(nèi)部收益留存等方式籌集的資金。

主要形式有：普通股籌資、優(yōu)先股籌資、盈余籌資。

（二）長(zhǎng)期負(fù)債籌資

負(fù)債籌資分為長(zhǎng)期負(fù)債籌資和短期負(fù)債籌資。長(zhǎng)期負(fù)債籌資主要有長(zhǎng)期借款、長(zhǎng)期債券兩種形式。

長(zhǎng)期借款籌資的特點(diǎn)：籌資速度快；借款成本較低；借款彈性較大。其缺點(diǎn)是：償債風(fēng)險(xiǎn)較大；限制性條款較多；籌資數(shù)量有限等。

（三）短期負(fù)債籌資

短期負(fù)債籌資的特點(diǎn)：籌資的成本較低；速度快，容易取得；資金使用較靈活，籌資富有彈性。但由于企業(yè)應(yīng)在短期內(nèi)拿出足夠的資金來償還債務(wù)，如果屆時(shí)現(xiàn)金流量安排不當(dāng)，企業(yè)就會(huì)陷入財(cái)務(wù)危機(jī)，因此，短期籌資的籌資風(fēng)險(xiǎn)較高。

商業(yè)信用和短期借款是短期負(fù)債籌資的兩種主要方式。

商業(yè)信用籌資的特點(diǎn)是：使用非常方便，無須辦理正式籌資手續(xù)，如果沒有現(xiàn)金折扣信用條件，商業(yè)信用沒有實(shí)際的籌資成本；商業(yè)信用的限制條件少，是在商品交換中產(chǎn)生的"自發(fā)性籌資"。

二、資本結(jié)構(gòu)的決策分析

（一）資本成本

1.資本成本概述

（1）資金成本是指資金使用者為籌集和使用資金所支付的代價(jià)，它包括資金的使用費(fèi)用和籌集費(fèi)用。

使用資金支付的報(bào)酬是指在資金使用期內(nèi)按年或按月支付給資金供應(yīng)者的報(bào)酬，如股息、紅利、利息、租金等；

籌資費(fèi)用是指在資金籌集過程中所支付的費(fèi)用，如委托證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)代理發(fā)行股票、債券所支付的代辦費(fèi)，股票、債券的印刷費(fèi)、發(fā)行費(fèi)、公證費(fèi)、廣告費(fèi)、律師費(fèi)及籌資手續(xù)費(fèi)等。

（2）資本成本作用

資本成本不僅是企業(yè)選擇籌資方式和評(píng)價(jià)各種投資項(xiàng)目是否可行的重要依據(jù)，而且還是衡量企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的重要標(biāo)準(zhǔn)。

2.個(gè)別資本成本的計(jì)算

個(gè)別資本成本是指各種籌資方式的成本。主要包括借款成本、債券成本、普通股成本和留存收益成本。前兩種為債務(wù)資本成本，后兩種為權(quán)益資本成本。

資本成本＝資金占用費(fèi)/（籌資總額－籌資費(fèi)用）

（1）借款成本。借款成本包括借款利息和籌資費(fèi)用。借款利息計(jì)入稅前成本費(fèi)用，可以起到抵稅的作用。因此，一次還本、分期付息借款的成本為：

KL＝IL（1－T）/L（1－FL）

KL長(zhǎng)期借款成本率

IL借款年息

L借款額

T所得稅率

FL籌資費(fèi)率

RL為長(zhǎng)期借款的利率。

當(dāng)長(zhǎng)期借款的籌資費(fèi)用很小時(shí)，也可以忽略不計(jì)。

【例13－11】某企業(yè)取得5年期長(zhǎng)期借款200萬元，年利率11%，每年付息一次，到期一次還本，籌資費(fèi)用率0.5%，企業(yè)所得稅率25%。該項(xiàng)長(zhǎng)期借款的資本成本為：

『正確答案』

【13－12】沿用【例13－11】的資料，根據(jù)考慮貨幣時(shí)間價(jià)值的方法，該項(xiàng)借款的資本成本計(jì)算如下：

『正確答案』

第一步，計(jì)算稅前借款資本成本：

查表，10%，5年期的年金現(xiàn)值系數(shù)為3.791；10%，5年期的復(fù)利現(xiàn)值系數(shù)為0.621。代入上式有：

200×11%×3.791＋200×0.621－199＝8.602（萬元）

8.602萬元大于0，應(yīng)提高貼現(xiàn)率再試。

查表，12%，5年期的年金現(xiàn)值系數(shù)為3.605；12%，5年期的復(fù)利現(xiàn)值系數(shù)為0.567.代入上式有：200×11%×3.605＋200×0.567－199＝－6.29（萬元）

－6.29萬元小于零，運(yùn)用內(nèi)插法求稅前借款資本成本：

第二步，計(jì)算稅后借款資本成本：

KL＝K（1－T）＝11.16%×（1－25%）＝8.37%

（2）債券成本：包括籌資費(fèi)用和債券利息。債券利息計(jì)入稅前成本費(fèi)用，可以起到抵稅的作用。因此，一次還本、分期付息債券的成本為：

Kb＝Ib（1－T）／B（1－Fb）

Kb債券資金成本

Ib債券年息

T所得稅率

B債券籌資額（實(shí)際價(jià)）

Fb籌資費(fèi)率

【例13－13】假定公司發(fā)行面額為400萬元的10年期債券，票面利率為10%，發(fā)行費(fèi)用率為4%，發(fā)行價(jià)格為450萬元，公司所得稅率為25%。該債券成本為：

K b＝[400×10%×（1－25%）]÷[450×（1－4%）]＝6.94%

如果將貨幣時(shí)間價(jià)值考慮在內(nèi)，債券成本的計(jì)算與長(zhǎng)期借款成本的計(jì)算一樣，公式為：

『正確答案』

Kb＝K（1－T）

式中：K--所得稅前的債券成本；

Kb--所得稅后的債券成本。

【例13－14】假設(shè)公司發(fā)行總面額為400萬元的10年期債券，票面利率為10%，發(fā)行費(fèi)用率為4%。如果考慮貨幣時(shí)間價(jià)值，計(jì)算該債券的成本如下：

『正確答案』

第一步，計(jì)算稅前債券成本：

400×（1－4%）＝400×10%×（P/A,K,10）①＋400×（P/F，K,10）②

經(jīng)查表，（P/A,12%,10）＝5.65，（P/F,12%，10）＝0.322，則：

400×（1－4%）－400×100%×5.65－400×0.322＝29.2（萬元）

29.2萬元大于零，應(yīng)降低貼現(xiàn)率再試。

查表，（P/A，10%，10，）＝6.145，（P/F，10，10，）＝0.386，則：

400×（1－4%）－400×10%×6.145－400×0.386＝－16.2（萬元）

－16.2萬元小于零，運(yùn)用內(nèi)插法求稅前債券成本：

10%＋[16.2/（29.2＋16.2）]×（12%－10%）＝10.7%

第二步，計(jì)算稅后債券成本：

Kb＝K（1－T）＝10.7%×（1－25%）＝8.025%

（3）留存收益成本：權(quán)益資金成本＝股利

①股利增長(zhǎng)模型

KS＝（D1/P0）＋G

KS－ 留存收益成本 D1－－－－－預(yù)期第一年的股利額

P0－－－－普通股市價(jià) G－－－普通股股利年增長(zhǎng)率

【13－15】某公司普通股目前市價(jià)為28元，股利年增長(zhǎng)率12%，本年發(fā)放股利1元，則：

『正確答案』

DC＝1×（1＋12%）＝1.12（元）

②資本資產(chǎn)定價(jià)模型

KS＝RF＋β（Km－RF）

【例13－16】假設(shè)當(dāng)前市場(chǎng)無風(fēng)險(xiǎn)收益率為10%，平均風(fēng)險(xiǎn)股票必要收益率為14%，某公司普通股β值為1.2。留存收益的成本為：

『正確答案』

Ks＝10%＋1.2×（14%－10%）＝14.8%

③風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法

KS＝Kb＋RPc

Kb債務(wù)成本 R Pc風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)－－－－3－5%之間估計(jì)

（4）優(yōu)先股成本

Kp＝D/P0（1－F）

【例13－17】某企業(yè)按面值發(fā)行100萬元的優(yōu)先股，籌資費(fèi)用率為4%，每年支付12%的股利，則優(yōu)先股的成本為：

『正確答案』

KP＝100×12%/100×（1－4%）＝12.5%

（5）普通股成本

與留存收益相比，普通股籌資需要支付籌資費(fèi)用。

Knc＝D1/P0（1－fc）＋ G

Knc：普通股成本

D1：預(yù)期年股利額

P0：股票籌資額

fc：籌資費(fèi)率

G：股利增長(zhǎng)率

【例13－18】某公司發(fā)行面值1元的普通股1 000萬股，每股的市場(chǎng)價(jià)格為5元，籌資費(fèi)用率為5%，第1年的股利率為10%，以后股利按固定增長(zhǎng)率4%增長(zhǎng)。則普通股成本為：

『正確答案』

Knc＝1 000×1×10%÷[1 000×5×（1－5%）]＋4%＝6.1%

3.加權(quán)平均資本成本的計(jì)算

加權(quán)平均資本成本一般是以各種資本占全部資本的比重為權(quán)數(shù)，對(duì)個(gè)別資本成本進(jìn)行加權(quán)平均確定的。個(gè)別資本成本和企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)是計(jì)算加權(quán)平均資本成本的兩大決定因素，其計(jì)算公式為：

式中：Kw－－加權(quán)平均資本成本；

Kj－－第j種個(gè)別資本成本；

Wj－－第j種個(gè)別資本占全部資本的比重（權(quán)數(shù)）。

【例13－19】某企業(yè)賬面反映的長(zhǎng)期資金共500萬元，其中長(zhǎng)期借款100萬元，應(yīng)付長(zhǎng)期債券50萬元，普通股250萬元，留存收益100萬元；其稅后個(gè)別資本成本分別為6.7%、9.17%、11.26%和11%。該企業(yè)的加權(quán)平均資本率為：

『正確答案』

4.邊際資本成本

所謂"邊際資本成本"是指企業(yè)追加籌措資本的成本。可以理解為資金每增加一個(gè)單位而增加的成本。邊際資本成本也是按加權(quán)平均法計(jì)算的，具體步驟：

【13－20】某企業(yè)擁有長(zhǎng)期資金1000萬元，其中長(zhǎng)期借款200萬元，長(zhǎng)期債券50萬元，普通股750萬元。由于擴(kuò)大規(guī)模需要，擬籌集新資金。經(jīng)分析，認(rèn)為籌集新籌資后應(yīng)保持目前的資本結(jié)構(gòu)。并測(cè)算出了隨籌資的增加各種資本成本的變化見下表13－15。

表13－15 　隨籌資的增加各種資本成本的變化

（1）計(jì)算籌資突破點(diǎn)，因?yàn)榛ㄙM(fèi)一定的資本成本只能籌集到一定限度的資金，超過這一限度多籌集資金就要多花費(fèi)資本成本，引起原資本成本率的變化，于是就把在保持某資本成本率的條件下可以籌集到的資金總限度稱為現(xiàn)有資本結(jié)構(gòu)下的籌資突破點(diǎn)，在籌資突破點(diǎn)范圍內(nèi)籌資，原來的資本成本率不會(huì)改變，一旦籌資額超過籌資突破點(diǎn)，即使維持現(xiàn)有的資本結(jié)構(gòu)，其資本成本率也會(huì)增加，籌資突破點(diǎn)計(jì)算公式為：

『正確答案』

籌資突破點(diǎn)＝可用某一特定成本率籌集到的某種資金額/該種資金在資本結(jié)構(gòu)中所占的比重

在花費(fèi)6%資本成本時(shí)，取得的長(zhǎng)期借款籌資限額為100 000元，其籌資突破點(diǎn)便為：

100 000/20%＝500 000（元）

而在花費(fèi)7%資本成本時(shí)，取得的長(zhǎng)期借款籌資限額為400 000元，其籌資突破點(diǎn)則為：

400 000/20%＝2 000 000（元）

表13－16 籌資突破點(diǎn)的計(jì)算

【例題·單選題】下列各項(xiàng)中，體現(xiàn)企業(yè)籌集資金時(shí)"籌資突破點(diǎn)"含義的是（ ）。（2008年）

A.邊際資本成本

B.加權(quán)平均資本成本

C.籌集的應(yīng)突破資金限額

D.保持某一資本成本率條件下籌集的資金總限度

『正確答案』D

『答案解析』籌資突破點(diǎn)，是指保持某一資本成本率條件下籌集的資金總限度，超過"籌資突破點(diǎn)"資金成本率就發(fā)生變化。

（二）資本結(jié)構(gòu)

1.資本結(jié)構(gòu)概念。資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種長(zhǎng)期資金籌集來源的構(gòu)成和比例關(guān)系。它是企業(yè)融資決策的核心問題之一。

用以衡量企業(yè)資本結(jié)構(gòu)是否最佳的標(biāo)準(zhǔn)主要有：

（1）加權(quán)平均資本成本最低，企業(yè)為籌資所花費(fèi)的代價(jià)最少；

（2）籌集到的能供企業(yè)使用的資本最充裕，能夠確保企業(yè)長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)和發(fā)展的需要

（3）股票市價(jià)上升，股東財(cái)富最大，企業(yè)總體價(jià)值最大；

（4）企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)最小。

最佳資本結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)是在企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬相互平衡的基礎(chǔ)上求得的，這個(gè)結(jié)構(gòu)不僅要使企業(yè)的股價(jià)最高，而且要使企業(yè)的資本成本最低。

2.資本結(jié)構(gòu)的決策分析

（1）每股收益分析（EPS分析）

每股收益無差別點(diǎn)是指每股收益不受融資方式影響的銷售水平。

每股收益（EPS）無差別點(diǎn)的息稅前利潤(rùn)或銷售額的計(jì)算公式為：

式中：EBIT--息稅前利潤(rùn)；

I --每年支付的利息；

T --所得稅稅率；

PD　--優(yōu)先股股利；

N --普通股股數(shù)；

S --銷售收入總額；

VC　--變動(dòng)成本總額；

a --固定成本總額。

注：在每股收益無差別點(diǎn)上，無論是采用負(fù)債融資，還是采用權(quán)益融資，每股收益都是相等的。

若以EPS1代表負(fù)債融資，以EPS2代表權(quán)益融資，有：

EPS1＝EPS2

在每股盈余無差別點(diǎn)上S1＝S2，則

能使得上述條件公式成立的銷售額（S）為每股收益無差別點(diǎn)銷售額。

【13－21】某公司原有資本700萬元，其中負(fù)債資本200萬元（每年負(fù)擔(dān)利息24萬元），普通股資本500萬元（發(fā)行普通股10萬股，每股面值50元）。由于擴(kuò)大業(yè)務(wù)，需追加籌資300萬元。其籌資方式有二：

一是全部發(fā)行普通股：增發(fā)普通股6萬，每股面值50元。

二是全部借入長(zhǎng)期債務(wù)：債務(wù)仍為利率12%，利息36萬元。

公司變動(dòng)成本率為60%，固定成本為180萬元，所得稅稅率25%。

『正確答案』

將上述資料中的有關(guān)數(shù)據(jù)帶入條件公式：

（S－0.6S－180－24）（1－25%）÷（10＋6）＝（S－0.6S－180－24－36）（1－25%）÷10

解上式，S＝750（萬元）

此時(shí)每股收益為：（750－0.6×750－180－24）（1－25%）÷16＝4.5（元）

（2）杠桿分析

杠桿分析是指分析企業(yè)各種杠桿運(yùn)用情況對(duì)企業(yè)息前稅前利潤(rùn)（EBIT）和每股收益（EPS）的影響，以及最終對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策的影響。

主要的杠桿分析方法有經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)分析、財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)分析和復(fù)合杠桿系數(shù)分析。

財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指全部資本中債務(wù)資本比率的變化帶來的風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)是企業(yè)一定時(shí)期息前稅前利潤(rùn)確定的條件下，所計(jì)算的每股收益的變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率的倍數(shù)。財(cái)務(wù)杠桿可用如下公式計(jì)算：

財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（DFL）

式中：EBIT－－息前稅前利潤(rùn)；

△EBIT－－息前稅前利潤(rùn)變動(dòng)額；

△EBIT%－－息前稅前利潤(rùn)變動(dòng)率；

△EPS%－－每股收益變動(dòng)率。

【13－22】企業(yè)一定時(shí)期的息前稅前利潤(rùn)為40 000元，長(zhǎng)期負(fù)債總額為100 000元，負(fù)債利率為12%，則其財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為：

『正確答案』

DFL＝40 000/（40 000－100 000×12%）＝1.43

該系數(shù)表明企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿的運(yùn)用程度，系數(shù)越大說明企業(yè)負(fù)債比例越高，系數(shù)為1，說明企業(yè)負(fù)債籌資為0。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為1.43，表明當(dāng)EBIT每增加100%，則每股收益（EPS）就會(huì)增長(zhǎng)143%。

【例題·多選題】（2007年）對(duì)財(cái)務(wù)杠桿進(jìn)行計(jì)量的最常用指標(biāo)是財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)，下列各項(xiàng)因素中，能夠直接影響財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)大小的有（ ）。

A.息稅前利潤(rùn)

B.利息

C.固定定成本

D.稅后利潤(rùn)

E.凈資產(chǎn)收益率

『正確答案』AB

『答案解析』財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)＝息稅前利潤(rùn)/（息稅前利潤(rùn)－利息）。

3.最佳資本結(jié)構(gòu)的確定

在公司總價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)下，公司的資本成本是最低的。

公司的市場(chǎng)總價(jià)值V應(yīng)該等于其股票的總價(jià)值S加上債券的價(jià)值B即V ＝S＋B

其中：債券價(jià)值按面值計(jì)算B

股票價(jià)值S＝（EBIT－I） （1－T）÷KS

其中KS（權(quán)益資本成本）采用資本定價(jià)模型KS= RF +β（ Km- RF）

加權(quán)平均資本成本＝稅前債務(wù)資本成本×（1－所得稅稅率）×債務(wù)額占總資本比重＋權(quán)益資本成本×股東權(quán)益占總資本比重。

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