一、投資決策概述

　?。ㄒ唬┩顿Y決策的重要性

　　1.資本預(yù)算在一定程度上決定了企業(yè)未來的現(xiàn)金流量和價(jià)值。

　　2.資本預(yù)算促使企業(yè)戰(zhàn)略明確化、具體化。

　　3.投資決策會(huì)影響企業(yè)的財(cái)務(wù)彈性和融資決策。

　　（二）投資決策的步驟

　　企業(yè)投資方案的評(píng)價(jià)一般須經(jīng)過以下程序：

　　1.提出投資方案；

　　2.估計(jì)方案相關(guān)的現(xiàn)金流量；

　　3.計(jì)算投資方案的各種價(jià)值指標(biāo)（如凈現(xiàn)值、內(nèi)含報(bào)酬率、現(xiàn)值指數(shù)等）；

　　4.進(jìn)行分析、決策；

　　5.對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行事后的審計(jì)。

　　（三）投資項(xiàng)目的類別

　　1.企業(yè)的投資項(xiàng)目一般可分為獨(dú)立項(xiàng)目、互斥項(xiàng)目和依存項(xiàng)目。

　　2.根據(jù)企業(yè)進(jìn)行項(xiàng)目投資的原因，投資項(xiàng)目可分為更換設(shè)備、規(guī)模擴(kuò)張安全與環(huán)境項(xiàng)目、研究與開發(fā)項(xiàng)目、長(zhǎng)期合同等。

　　二、投資決策方法

　　常用的投資項(xiàng)目評(píng)估方法主要有：投資回收期法、折現(xiàn)的投資回收期法、凈現(xiàn)值法、內(nèi)含報(bào)酬率法、獲利指數(shù)法。

　?。ㄒ唬┗厥掌诜ǎ╬ay back）

　　1.非折現(xiàn)的回收期法（Non—discounted pay back）

　　投資回收期指項(xiàng)目帶來的現(xiàn)金流入累計(jì)至與投資額相等時(shí)所需要的時(shí)間?；貓?bào)年限越短，方案越有利。

　　2.折現(xiàn)的回收期法

　　折現(xiàn)的回收期法是傳統(tǒng)回收期法的變種，即通過計(jì)算每期的現(xiàn)金流量的折現(xiàn)值來明確投資回報(bào)期。

　?。ǘ﹥衄F(xiàn)值法（Net Present Value，NPV）

　?。ㄈ﹥?nèi)含報(bào)酬率法（Intemal Rate-0f Return，IRR）

　　1.傳統(tǒng)的內(nèi)含報(bào)酬率法

　　2.修正的內(nèi)含報(bào)酬率法（Modified Intemal Rate of.Return，M1RR）

　　修正的內(nèi)含報(bào)酬率法克服了內(nèi)含報(bào)酬率再投資的假設(shè)以及沒有考慮整個(gè)項(xiàng)目周期中資本成本率變動(dòng)的問題。

　　3.內(nèi)含報(bào)酬率法的優(yōu)缺點(diǎn)

　?。ㄋ模﹥衄F(xiàn)值法與內(nèi)含報(bào)酬率法的比較

　　1.凈現(xiàn)值法與資本成本

　　IRR法與NPV法各有優(yōu)缺點(diǎn)。從理論上講，凈現(xiàn)值法是最佳的投資決策方法，但不少企業(yè)仍習(xí)慣使用內(nèi)含報(bào)酬率法。兩種方法有各自的特點(diǎn)，應(yīng)在投資決策中結(jié)合實(shí)際予以運(yùn)用。

　　2.獨(dú)立項(xiàng)目的評(píng)估

　　對(duì)于獨(dú)立項(xiàng)目，不論是采用凈現(xiàn)值法還是內(nèi)含報(bào)酬率法都會(huì)導(dǎo)致相同的結(jié)論。

　　3.互斥項(xiàng)目的評(píng)估

　　在進(jìn)行互斥項(xiàng)目評(píng)估時(shí)，由于資本成本的影響，NPV法與IRR法可能導(dǎo)致不同的結(jié)論。原因在于：

　?。?）項(xiàng)目的規(guī)模：規(guī)模越大，凈現(xiàn)值越高，但項(xiàng)目?jī)?nèi)含的報(bào)酬率未必高。

　?。?）項(xiàng)目現(xiàn)金流量的時(shí)間：某個(gè)項(xiàng)目前期的現(xiàn)金流人量較大，而另一個(gè)項(xiàng)目后期的現(xiàn)金流入量大。

　　4．多個(gè)內(nèi)含報(bào)酬率問題

　　內(nèi)含報(bào)酬率法存在多重根的問題：即每次現(xiàn)金流改變符號(hào)，就可能產(chǎn)生一個(gè)新的內(nèi)含報(bào)酬率法。

　?。ㄎ澹┈F(xiàn)值指數(shù)法（Profitability Index，PI）

　　（六）投資收益法（Retum 0n Invested Capital，ROI）

　　（七）投資決策方法的總結(jié)

　　1.投資收益率法與非折現(xiàn)的回收期法

　　投資收益率法、傳統(tǒng)的回收期法由于沒有考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值，已經(jīng)被大多數(shù)企業(yè)所摒棄。企業(yè)在進(jìn)行投資項(xiàng)目決策時(shí)，一般會(huì)利用各種投資決策方法加以比較分析，進(jìn)行綜合判斷。

　　2.折現(xiàn)的回收期法

　　折現(xiàn)的回收期法在一定程度說明了項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)與流動(dòng)性。較長(zhǎng)的回收期表明：

　?。?）企業(yè)的資本將被該項(xiàng)目長(zhǎng)期占用，因而項(xiàng)目的流動(dòng)性相對(duì)較差；

　?。?）必須對(duì)該項(xiàng)目未來較長(zhǎng)時(shí)期的現(xiàn)金流進(jìn)行預(yù)測(cè)，而項(xiàng)目周期越長(zhǎng)，變動(dòng)因素越多，預(yù)期現(xiàn)金流不能實(shí)現(xiàn)的可能性也就越大。

　　3.凈現(xiàn)值法

　　凈現(xiàn)值法將項(xiàng)目的收益與股東的財(cái)富直接相關(guān)聯(lián)。一般情況下，當(dāng)NPV法與IRR法出現(xiàn)矛盾時(shí)，以凈現(xiàn)值法為準(zhǔn)。但受項(xiàng)目的規(guī)模和現(xiàn)金流時(shí)間因素的影響，凈現(xiàn)值法不能反映出一個(gè)項(xiàng)目的“安全邊際”，即項(xiàng)目收益率高于資金成本率的差額部分。

　　4.內(nèi)含報(bào)酬率法

　　IRR法充分反映出了一個(gè)項(xiàng)目的獲利水平。但這一方法也有缺點(diǎn)，主要包括：（1）再投資率的假定。在比較不同規(guī)模、不同期限的項(xiàng)目時(shí)，假定不同風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目具有相同的再投資率，不符合現(xiàn)實(shí)情況。（2）多重收益率。在項(xiàng)目各期的現(xiàn)金流為非常態(tài)時(shí)，各期現(xiàn)金流符號(hào)的每一次變動(dòng)，都會(huì)產(chǎn)生一個(gè)新的收益率，而這些收益率往往是無經(jīng)濟(jì)意義的。

　　5.現(xiàn)值指數(shù)法

　　現(xiàn)值指數(shù)法提供了一個(gè)相對(duì)于投資成本而言的獲利率，與IRR法一樣，它在一定程度上反映出一個(gè)項(xiàng)目的收益率與風(fēng)險(xiǎn)，指數(shù)越高，說明項(xiàng)目的獲利能力越高，即使現(xiàn)金流量有所降低，項(xiàng)目有可能仍然盈利。

　　不同的投資決策方法給企業(yè)的決策者提供不同方面的信息，需要統(tǒng)一加以考慮，以利綜合判斷和決策。

　　三、投資決策方法的特殊應(yīng)用

　　（一）不同規(guī)模的項(xiàng)目

　?。ǘ┎煌瑝勖芷诘捻?xiàng)目

　　如果項(xiàng)目的周期不同，則無法運(yùn)用擴(kuò)大規(guī)模方法進(jìn)行直接的比較，可以采用重置現(xiàn)金流法和約當(dāng)年金法。

　?。ㄈ╉?xiàng)目的物理壽命與經(jīng)濟(jì)壽命

　　四、現(xiàn)金流量的估計(jì)

　?。ㄒ唬┈F(xiàn)金流量的涵義

　　1.現(xiàn)金流出量

　　某項(xiàng)目的現(xiàn)金流出量，是指該項(xiàng)目引起的現(xiàn)金流出的增加額。

　　2.某項(xiàng)目的現(xiàn)金流人量，是指該項(xiàng)目引起的現(xiàn)金流入的增加額。

　　3.現(xiàn)金凈流量

　　現(xiàn)金凈流量，是指一定期間該項(xiàng)目的現(xiàn)金流入量與現(xiàn)金流出量之間的差額。

　?。ǘ┈F(xiàn)金流量的估計(jì)

　　在投資項(xiàng)目的分析中，必須對(duì)項(xiàng)目的現(xiàn)金流量作出正確的估計(jì)。項(xiàng)目現(xiàn)金流量的估計(jì)涉及多個(gè)變量、部門和個(gè)人。

　　1．現(xiàn)金流量估計(jì)中應(yīng)注意的問題

　?。?）假設(shè)與分析的一致性

　?。?）現(xiàn)金流量的不同形態(tài)

　　（3）會(huì)計(jì)收益與現(xiàn)金流量

　　對(duì)于大型的、較為復(fù)雜的投資項(xiàng)目，實(shí)務(wù)中對(duì)現(xiàn)金流量的估計(jì)，一般根據(jù)損益表中的各項(xiàng)目來進(jìn)行綜合的考慮，直接估計(jì)出項(xiàng)目的現(xiàn)金流量，或者通過預(yù)測(cè)的損益表加以調(diào)整。

　　2．現(xiàn)金流量的相關(guān)性：增量基礎(chǔ)

　　增量現(xiàn)金流量指接受或放棄某個(gè)投資方案時(shí)，企業(yè)總的現(xiàn)金流量的變動(dòng)數(shù)。

　　在考慮增量現(xiàn)金流量時(shí)，需要注意以下概念：（1）沉沒成本；（2）機(jī)會(huì)成本；（3）關(guān)聯(lián)影響。

　　3．折舊與稅收效應(yīng)

　　稅收抵扣收益，指因固定資產(chǎn)折舊的計(jì)提而使企業(yè)減少所得稅的負(fù)擔(dān)的效應(yīng)。在進(jìn)行投資分析的估算項(xiàng)目的現(xiàn)金流量時(shí)，必須考慮稅收影響。

　?。ㄈ┩顿Y項(xiàng)目分析步驟

　　1.列出初始投資；

　　2.估算每年的現(xiàn)金流量；

　　3.計(jì)算最后一年的現(xiàn)金流量，主要考慮殘值、凈經(jīng)營(yíng)性營(yíng)運(yùn)資本增加額的收回等因素；

　　4.計(jì)算各種收益率指標(biāo)，如項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值、內(nèi)含報(bào)酬率等進(jìn)行綜合判斷。

　　五、投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整

　?。ㄒ唬╉?xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的衡量

　　1.敏感性分析

　　敏感性分析就是在假定其他各項(xiàng)數(shù)據(jù)不變的情況下，各輸人數(shù)據(jù)的變動(dòng)對(duì)整個(gè)項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值的影響程度，是項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)分析中使用最為普遍的方法。

　　2.情景分析

　　情景分析是用來分析項(xiàng)目在最好、最可能發(fā)生和最差三種情況下的凈現(xiàn)值之間的差異，與敏感性分析不同的是，情景分析可以同時(shí)分析一組變量對(duì)項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值的影響。

　　3.蒙特卡洛模擬

　　蒙特卡洛模擬是將敏感性與概率分布結(jié)合在一起進(jìn)行項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)分析的一種方法。

　　4.決策樹法

　　決策樹是一種展現(xiàn)一連串相關(guān)決策及其期望結(jié)果的樹形圖像方法。決策樹在考慮預(yù)期結(jié)果的概率和價(jià)值的基礎(chǔ)上，輔助企業(yè)作出決策。

　?。ǘ╉?xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的處置

　　1.項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)與公司風(fēng)險(xiǎn)

　　項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)與公司風(fēng)險(xiǎn)是不同的。即使是同一部門的項(xiàng)目，也必定是一些項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)較高，另一些項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)較低。處理項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的方法有兩種：確定當(dāng)量法、折現(xiàn)率風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整法。

　　2.確定當(dāng)量法（certainty equivalents Ces）

　　確定當(dāng)量法是一種對(duì)項(xiàng)目相關(guān)現(xiàn)金流進(jìn)行調(diào)整的方法。項(xiàng)目現(xiàn)金流的風(fēng)險(xiǎn)越大，約當(dāng)系數(shù)越小，現(xiàn)金流的確定當(dāng)量也就越小。

　　確定當(dāng)量系數(shù)指不確定的一元現(xiàn)金流量期望值相當(dāng)于使投資者滿意的確定的金額的系數(shù)。利用確定當(dāng)量系數(shù)，可以把不確定的現(xiàn)金流量折算成確定的現(xiàn)金流量，或者說去掉了現(xiàn)金流量中有風(fēng)險(xiǎn)的部分，使之成為較為“安全”的現(xiàn)金流量。

　　3.風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率法（Risk—adjusted discount rates，RADRs）

　　確定當(dāng)量法是對(duì)現(xiàn)金流量進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整，而風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率法是對(duì)折現(xiàn)率進(jìn)行調(diào)整。

　　六、最佳資本預(yù)算

　?。ㄒ唬┩顿Y機(jī)會(huì)表

　　1.投資機(jī)會(huì)表

　　投資機(jī)會(huì)表（Investment Opportunity Set，lOS）按公司潛在投資項(xiàng)目（投資機(jī)會(huì)）的內(nèi)部報(bào)酬率進(jìn)行降序排列，并在表中標(biāo)示每個(gè)項(xiàng)目相對(duì)應(yīng)的資本需要量。

　　2.邊際資本成本表

　?。ǘ┵Y本限額（capital rationing）

　　企業(yè)在某個(gè)年度進(jìn)行投資的資本限額，并不一定等于上述的資本預(yù)算的最高限額。原因包括：股東大會(huì)未審批通過；管理層認(rèn)為金融市場(chǎng)條件不利，既不愿意借債，也不愿意發(fā)行股票；公司缺少有能力的管理人員來實(shí)施新項(xiàng)目等。

　　最佳的資本預(yù)算，是指通過項(xiàng)目的投資組合的選擇，使所選項(xiàng)目的投資組合的凈現(xiàn)值最大，從而最大化企業(yè)的價(jià)值。

　?。ㄈ┳罴奄Y本預(yù)算

　　最佳資本預(yù)算是指能夠保證公司價(jià)值最大化的項(xiàng)目組合。

　　在實(shí)務(wù)中有兩個(gè)重要事項(xiàng)：（1）資本成本隨著資本預(yù)算的規(guī)模增加而上升．在評(píng)估項(xiàng)目時(shí)確定恰當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率比較困難。（2）有時(shí)公司會(huì)設(shè)置資本預(yù)算的上限，即資本限額。

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