第九章 房地產(chǎn)金融與項目融資

第一節(jié) 房地產(chǎn)資本市場

一、房地產(chǎn)市場與資本市場 ●

□房地產(chǎn)市場和資本市場之間的關(guān)系是隨著歷史的發(fā)展、房地產(chǎn)價值的提高而逐漸演變的。房地產(chǎn)價值較低時，kfs或業(yè)主幾乎沒有融資需求。

□隨著房地產(chǎn)價值的提高，房地產(chǎn)開始需要貸款。隨著房地產(chǎn)信貸規(guī)模逐漸增大，金融機構(gòu)為規(guī)避相關(guān)貸款風(fēng)險，開始實施抵押貸款證券化。同時，商用房地產(chǎn)價值的提高，大宗商用房地產(chǎn)逐漸變成由公司、有限責(zé)任合伙企業(yè)、投資信托等機構(gòu)持有。這些機構(gòu)通過發(fā)行股票和債券等方式為開發(fā)或獲得房地產(chǎn)融資，從而實現(xiàn)了房地產(chǎn)權(quán)益的證券化。

□這時，房地產(chǎn)市場和資本市場之間變得密不可分。主要包括土地儲備貸款、開發(fā)貸款、個人住房貸款、商業(yè)用房貸款在內(nèi)的房地產(chǎn)貸款，已經(jīng)成為金融機構(gòu)的資產(chǎn)的主要組成部分;開發(fā)公司、有限責(zé)任合伙企業(yè)和投資信托的股票和其它股票一樣在股票交易所交易;抵押貸款支持證券逐漸成為證券市場的重要組成部分。房地產(chǎn)市場與資本市場的上述聯(lián)系，形成了房地產(chǎn)資本市場。按照房地產(chǎn)市場各類資金的來源渠道劃分，房地產(chǎn)資本市場的結(jié)構(gòu)如表 9-1 所示。

房地產(chǎn)資本市場的結(jié)構(gòu)分類 表 9-1

二、房地產(chǎn)企業(yè)權(quán)益與債務(wù)融資

房地產(chǎn)業(yè)是資金密集型行業(yè)。能否獲得足夠的資金支持，是否擁有暢通的融資渠道，決定了企業(yè)能否健康發(fā)展，一個項目能否順利運作，也影響著房地產(chǎn)業(yè)能否持續(xù)健康穩(wěn)定地發(fā)展。

㈠權(quán)益融資●

當(dāng)房地產(chǎn)投資者的資本金數(shù)量達不到啟動項目所必須的資本金的數(shù)量要求時，投資者就需要通過公司上市或增發(fā)新股、發(fā)行企業(yè)債券、吸收其他機構(gòu)投資者資金、合作開發(fā)等方式，進行權(quán)益融資。權(quán)益融資的資金供給方與投資者共同承擔(dān)投資風(fēng)險，所希望獲得的報酬，是項目投資所形成的可分配利潤。房地產(chǎn)企業(yè)分為獨資企業(yè)、一般合伙企業(yè)、有限責(zé)任合伙企業(yè)、有限責(zé)任公司、股份有限公司和房地產(chǎn)投資信托等類型，以后四種企業(yè)形式為主。不同類型的房地產(chǎn)企業(yè)，權(quán)益資金的融通方式也有所不同。股份有限公司和投資信托主要通過在公開市場發(fā)行股票融通權(quán)益資金，融資能力較強。房地產(chǎn)權(quán)益資金傳統(tǒng)上主要是在私人市場融通。隨著上市房地產(chǎn)企業(yè)的增加和房地產(chǎn)權(quán)益證券化的流行，從公開市場融通房地產(chǎn)權(quán)益資金的比例正在逐漸提高。從來源看，房地產(chǎn)權(quán)益資金主要來源于機構(gòu)投資者。權(quán)益投資風(fēng)險很高，存款性金融機構(gòu)極少或者根本不參與房地產(chǎn)權(quán)益投資。

目前，我國房地產(chǎn)企業(yè)權(quán)益資本普遍偏少，資產(chǎn)負債率過高。房地產(chǎn)企業(yè)主要從事開發(fā)業(yè)務(wù)，較少進行持有物業(yè)投資。

㈡?zhèn)鶆?wù)融資●

債務(wù)融資是通過舉債的方式融資。除銀行可以提供債務(wù)融資外，其他機構(gòu)投資者也可提供債務(wù)融資。房地產(chǎn)開發(fā)貸款、土地儲備貸款、房地產(chǎn)抵押貸款等，都屬于債務(wù)融資。資金融出方不承擔(dān)項目投資的風(fēng)險，其所獲得的報酬是融資協(xié)議中所規(guī)定的貸款利息和有關(guān)費用。

貸款是房地產(chǎn)企業(yè)債務(wù)融資的主要資金來源。除了以在建或者建成房地產(chǎn)做抵押物借入的貸款外，還可以發(fā)行企業(yè)債券和借入信用貸款。房地產(chǎn)企業(yè)資產(chǎn)負債率較高，債券利率相應(yīng)偏高，相應(yīng)的債券融資成本較高。房地產(chǎn)企業(yè)以在建工程或所擁有的房地產(chǎn)資產(chǎn)做抵押物借入貸款更為有利，但這類貸款必須與特定的開發(fā)項目或商用投資項目相關(guān)聯(lián)，屬于項目融資的范疇。還可向商業(yè)銀行等貸款人借入信用貸款，不與特定的房地產(chǎn)開發(fā)或投資項目相關(guān)聯(lián)。

有比較好的盈利前景的投資項目，有些金融機構(gòu)和機構(gòu)投資者希望分享項目投資的利潤。在為投資者提供債務(wù)融資的同時，提供部分權(quán)益融資或允許部分債務(wù)融資在一定條件下轉(zhuǎn)為權(quán)益融資，是許多金融機構(gòu)和機構(gòu)投資者希望選擇的方式。

三、房地產(chǎn)開發(fā)貸款與土地儲備貸款

㈠房地產(chǎn)開發(fā)貸款●

含義：指向借款人發(fā)放的用于開發(fā)、建造向市場銷售、出租等用途的房地產(chǎn)項目的貸款。開發(fā)貸款：土地(或土地使用權(quán))購置貸款、土地開發(fā)貸款和建設(shè)貸款。實踐中，房地產(chǎn)抵押貸款和這三類房地產(chǎn)開發(fā)貸款可以由同一貸款人全程提供，也可以由不同的貸款人分別提供。不同貸款人界限分明地為不同開發(fā)階段提供融資，是國際發(fā)達國家的一種主要趨勢，其主要原因是由于各貸款人貸款管理技術(shù)日趨專業(yè)化。

1.土地購置貸款

大多數(shù)金融機構(gòu)通常避免發(fā)放土地購置貸款，或?qū)⑼恋刭徶觅J款占其投資組合的比例控制在一個很小的百分比之內(nèi)。土地購置貸款的金額通常不超過土地評估價值的50%～60%。我國央行規(guī)定，商業(yè)銀行不得向房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)發(fā)放用于購置土地或繳納土地出讓金的貸款。

2.土地開發(fā)貸款

土地開發(fā)貸款通常對房地產(chǎn)擁有第一抵押權(quán)，貸款隨著土地開發(fā)的進度分階段撥付。隨著土地開發(fā)的進行，金融機構(gòu)通常會允許特定地塊從整體的抵押合同中釋放出來，使其得以出售。此時，借款人須向金融機構(gòu)償還部分貸款。

3.建設(shè)貸款

建設(shè)貸款被用于償還土地購置貸款和土地開發(fā)貸款，支付建設(shè)階段的人工、材料、設(shè)備、管理費和其它相關(guān)成本。土地使用權(quán)、在建工程是建設(shè)貸款的主要抵押物。金融機構(gòu)有時還要求借款人提供其他形式的擔(dān)保證。建設(shè)貸款隨工程建設(shè)的進度分階段撥付，同時要確保建設(shè)貸款被用于既定的目的，確保房地產(chǎn)價值隨著貸款撥付額的增加同步增長，以保障貸款人的利益。貸款人還須確保施工單位的工程款已經(jīng)按期支付，因為工程款的償還優(yōu)先順序在作為抵押權(quán)人的貸款人前。初始貸款費用和利息是kfs為使用建設(shè)貸款而付出的代價。

建設(shè)貸款的還款資金來源，通常是銷售收入或長期抵押貸款。發(fā)放建設(shè)貸款的金融機構(gòu)有時會要求kfs獲得抵押貸款承諾，即另一貸款人承諾在項目按照約定的計劃和規(guī)范竣工時，同意發(fā)放抵押貸款。這往往是金融機構(gòu)發(fā)放建設(shè)貸款的重要條件之一。

㈡土地儲備貸款◎

含義：指銀行向借款人發(fā)放的用于土地收購及土地前期開發(fā)、整理的貸款。土地儲備貸款應(yīng)為擔(dān)保貸款。各類財政性資金不得用于土地儲備貸款擔(dān)保，用擬儲備地塊的土地使用權(quán)證作為抵押。設(shè)定抵押權(quán)的儲備土地價值為市場評估價值扣除應(yīng)當(dāng)上繳政府的土地出讓收益。

四、房地產(chǎn)抵押貸款 ●

含義：指借款人(抵押人)以其合法擁有的房地產(chǎn)，在不轉(zhuǎn)移占有方式的前提下，向貸款人(抵押權(quán)人)提供債務(wù)履行擔(dān)保，獲得貸款的行為。債務(wù)人不履行債務(wù)時，債權(quán)人有權(quán)依法以抵押的房地產(chǎn)拍賣所得的價款優(yōu)先受償。房地產(chǎn)抵押貸款，包括個人住房抵押貸款、商用房地產(chǎn)抵押貸款和在建工程抵押貸款。

西方發(fā)達國家房地產(chǎn)抵押貸款的資金來源已經(jīng)實現(xiàn)了多元化，有效地分散了房地產(chǎn)金融的長期系統(tǒng)風(fēng)險。我國房地產(chǎn)抵押貸款的債權(quán)幾乎全部是由商業(yè)銀行持有。

㈠個人住房抵押貸款

□含義：指個人購買住房時，以所購買住房作為抵押擔(dān)保，向金融機構(gòu)申請貸款的行為。包括商業(yè)性住房抵押貸款和政策性(住房公積金)住房抵押貸款。當(dāng)政策性抵押貸款不足以滿足借款人的資金需求時，還可同時申請商業(yè)性住房抵押貸款，從而形成個人住房抵押貸款中的組合貸款。金融機構(gòu)發(fā)放個人住房抵押貸款的過程，構(gòu)成了抵押貸款一級市場。

□貸款利率有固定利率和可調(diào)利率兩種類型。我國目前采用的是可調(diào)利率方式，即在法定利率調(diào)整時，于下年初開始，按新的利率規(guī)定計算利息。還本付息方式：按月等額還本付息、按月遞增還本付息、按月遞減還本付息、期間按月付息期末還本和期間按固定還款常數(shù)還款期末一次結(jié)清等方式。我國個人住房抵押貸款額度的上限為所購住房價值的80%，貸款期限最長不超過30年。商業(yè)性個人住房抵押貸款的操作流程，包括受理申請、貸前調(diào)查、貸款審批、貸款發(fā)放、貸后管理和貸款回收幾個階段。個人住房抵押貸款屬于購房者消費性貸款。金融機構(gòu)發(fā)放個人住房抵押貸款的風(fēng)險一方面來自申請貸款購房者，另一方面則來自kfs。購房者的個人信用評價不準(zhǔn)或kfs由于各種原因不能按期竣工，都會給金融機構(gòu)帶來風(fēng)險。

㈡商用房地產(chǎn)抵押貸款

□含義：指購買商用房地產(chǎn)的機構(gòu)或個人，以所購買房地產(chǎn)作為抵押擔(dān)保，向金融機構(gòu)申請貸款的行為。商用房地產(chǎn)是收益性房地產(chǎn)，購買商用房地產(chǎn)屬于置業(yè)投資行為。其還款來源主要是商用房地產(chǎn)的凈經(jīng)營收入，而凈經(jīng)營收入的高低又受到租金水平、出租率、運營成本等市場因素的影響，導(dǎo)致商用房地產(chǎn)抵押貸款相對于個人住房抵押貸款來說，承擔(dān)了更高的風(fēng)險。國內(nèi)商業(yè)銀行發(fā)放商用房地產(chǎn)抵押貸款時，貸款價值比率(抵借比)通常不超過60%，貸款期限最長不超過10年，貸款利率高于個人住房抵押貸款，且僅對已經(jīng)通過竣工驗收的商用房地產(chǎn)發(fā)放。kfs就可以利用建設(shè)貸款進行開發(fā)建設(shè)，建成后用借入的長期抵押貸款償還建設(shè)貸款，再用出租經(jīng)營收入來償還長期抵押貸款。

㈢在建工程抵押貸款

□含義：指抵押人為取得在建工程后續(xù)建造資金的貸款，以其合法方式取得的土地使用權(quán)連同在建工程的投入資產(chǎn)，以不轉(zhuǎn)移占有的方式抵押給貸款銀行作為償還貸款履行擔(dān)保的行為。在建工程抵押將項目完工部分抵押與建筑工程承包合同的房屋期權(quán)抵押相結(jié)合，是銀行與kfs設(shè)定房地產(chǎn)抵押，辦理房地產(chǎn)開發(fā)貸款的一種較好的方式。采取這種方式進行房地產(chǎn)項目融資時，既有利于滿足kfs對在建工程進行續(xù)建的資金需求，又有利于銀行對抵押物的監(jiān)控，對降低貸款風(fēng)險、促進kfs提高經(jīng)營管理水平都有積極意義。

在建工程已完工部分的抵押與建筑工程承包合同的房屋期權(quán)抵押相結(jié)合，是以開發(fā)商(抵押人)與施工單位簽訂的依法生效的房屋期權(quán)設(shè)定抵押權(quán)，按其在建工程已完工部分(即工程形象進度)分次發(fā)放貸款。通常的做法：一次確定貸款額度，一次辦理承包工程合同的房屋期權(quán)抵押登記，按工程形象進度(折算為貨幣工作量)和約定的貸款價值比率，分次發(fā)放貸款。

將承包合同的房屋期權(quán)設(shè)定為抵押權(quán)時，銀行要對承包合同的預(yù)算造價進行審查，以確定其抵押價值和貸款價值比率，同時按約定的各個工程部位的形象進度，確定其分階段的抵押價值。在工程進度達到約定的某個工程部位時，經(jīng)銀行現(xiàn)場查勘核實后，發(fā)放該時段的貸款。

銀行在現(xiàn)場查勘時，除核實其已完成的工作量外，還要求工程監(jiān)理機構(gòu)、工程質(zhì)量監(jiān)督部門對工程質(zhì)量進行確認，以確保其具有價值。按《城市房地產(chǎn)抵押管理辦法》規(guī)定，以在建工程已完工部分抵押的，其土地使用權(quán)隨之抵押。當(dāng)在建工程抵押價值包含土地使用權(quán)的價值時，該土地使用權(quán)須是有償獲得，并領(lǐng)有《國有土地使用權(quán)證》。

已設(shè)定抵押的房屋期權(quán)，在抵押期內(nèi)，kfs可在銀行的監(jiān)管下預(yù)售。通常先由銀行出具允許kfs預(yù)售的文件給房地產(chǎn)管理部門，并辦理他項權(quán)利變更手續(xù)，同時由房地產(chǎn)管理部門予以辦理商品房預(yù)售登記。已辦理在建工程抵押的開發(fā)項目之預(yù)售收入，由銀行代收，專戶存儲(作為抵充抵押物的不足部分)，在還貸期內(nèi)由銀行進行監(jiān)管，以使kfs的還貸資金確有保證，降低銀行的貸款風(fēng)險。

㈣金融機構(gòu)對房地產(chǎn)抵押物的4個要求

□合法設(shè)定房地產(chǎn)抵押權(quán)。即設(shè)押的房地產(chǎn)的實物或權(quán)益，是真實存在并為抵押人合法擁有，權(quán)屬清晰，可以轉(zhuǎn)讓，依法可設(shè)定抵押。

□擇優(yōu)選擇設(shè)押的房地產(chǎn)。即選擇市場前景看好的房地產(chǎn)。將周圍環(huán)境良好、交通方便、房屋設(shè)計建造質(zhì)量高、配套設(shè)施齊全、價格適中的商品房設(shè)定為抵押物。

□合理確定抵押率。抵押率(貸款價值比率)是貸款金額與抵押物價值之比。抵押率的確定，受許多因素的影響，如抵押物的流動性、所處的市場條件、抵押物價值取得的情況、以及貸款期限長短和通貨膨脹預(yù)期等。房地產(chǎn)抵押，如設(shè)定抵押的房地產(chǎn)變現(xiàn)能力較強、市場條件較好、抵押估價中對抵押物的價值判斷合理、貸款期限適中，則抵押率可定得高一些，一般為70%;反之，應(yīng)定得低一些。抵押率的高低反映銀行對這筆抵押貸款風(fēng)險所進行的基本判斷。抵押率低，說明銀行對這筆抵押貸款持審慎的態(tài)度，反之，則說明銀行對其持較為樂觀的態(tài)度。

□處置抵押物的渠道暢通。要求抵押物的變現(xiàn)性較強、價格比較穩(wěn)定、市場廣闊

五、房地產(chǎn)抵押貸款二級市場 ◎

房地產(chǎn)抵押貸款二級市場與抵押貸款一級市場相對應(yīng)。二級市場是利用類似資本市場的機構(gòu)、工具，通過購買一級市場發(fā)放的抵押貸款、將其轉(zhuǎn)化為房地產(chǎn)抵押支持證券，并在證券市場上交易這些證券，實現(xiàn)了房地產(chǎn)抵押貸款市場與資本市場的融合。

㈠抵押貸款二級市場的發(fā)展

抵押貸款業(yè)務(wù)包含的職能：①抵押貸款產(chǎn)品的設(shè)計。②貸款的銷售或營銷：使?jié)撛诘慕杩钊酥獣运N售的特定產(chǎn)品的優(yōu)點并完成產(chǎn)品的銷售(即貸款的發(fā)放)。③貸款的管理或運作：到期本金和利息的收取。④貸款的融資：籌集發(fā)放貸款所需的資金。⑤貸款風(fēng)險的承擔(dān)，包括違約風(fēng)險和價格風(fēng)險等。⑥違約或拖欠貸款的管理。

㈡抵押貸款二級市場發(fā)展的條件

□要有一個健全的房地產(chǎn)抵押貸款一級市場。商業(yè)銀行愿意提供貸款，產(chǎn)權(quán)保護與產(chǎn)權(quán)登記體系完備，房地產(chǎn)資產(chǎn)變現(xiàn)能力較好，具備有效的法律制度處理借款人還款違約，抵押貸款品種是標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品。

□有支撐抵押貸款二級市場發(fā)展的市場條件。這些條件包括：①商業(yè)銀行為控制金融風(fēng)險希望盡快收回資金，制定利于證券化的優(yōu)惠的稅收和會計法規(guī);②構(gòu)建出了法律框架為證券化提供法律支持，不需借款人同意就可轉(zhuǎn)讓抵押貸款權(quán)益;③有一個穩(wěn)定的經(jīng)濟環(huán)境。

㈢抵押貸款支持證券的4種類型

□分類：抵押貸款支持債券、抵押貸款傳遞證券、抵押貸款直付債券和抵押貸款擔(dān)保債務(wù)。

□傳遞證券：抵押貸款組合的所有權(quán)隨著證券的出售而從發(fā)行人轉(zhuǎn)移給證券投資者。證券投資者對抵押貸款組合擁有“不可分割的”權(quán)益，將收到借款人償付的全部金額。抵押貸款擔(dān)保債務(wù)：抵押貸款組合產(chǎn)生的現(xiàn)金流重新分配給不同類別的債券。

□抵押貸款支持債券、抵押貸款直付債券：發(fā)行人持有抵押貸款組合，所發(fā)行的債券屬于發(fā)行人的債務(wù)。抵押貸款組合和所發(fā)行的債券同時出現(xiàn)于發(fā)行人的資產(chǎn)負債表中，屬于資產(chǎn)負債表內(nèi)證券化。支持債券的現(xiàn)金流和公司債券一樣。直付債券的現(xiàn)金流類似于傳遞證券，攤銷和提前償付的本金會直接轉(zhuǎn)移給債券投資者。

六、房地產(chǎn)投資信托基金 ●

中國房地產(chǎn)開發(fā)投資過分依賴商業(yè)銀行的房地產(chǎn)融資模式，迫切需要通過金融創(chuàng)新，拓寬房地產(chǎn)融資渠道。發(fā)展房地產(chǎn)投資信托，是當(dāng)今房地產(chǎn)金融創(chuàng)新的重要工作內(nèi)容。

㈠房地產(chǎn)投資信托基金(Real Estate Investment Trusts，REITs)的涵義

含義：指通過制訂信托投資計劃，信托公司與投資者(委托人)簽訂信托投資合同，通過發(fā)行信托受益憑證或股票等方式受托投資者的資金，用于房地產(chǎn)投資或房地產(chǎn)抵押貸款投資，并委托或聘請專業(yè)機構(gòu)和專業(yè)人員實施經(jīng)營管理的一種資金信托投資方式。

REITs在市場經(jīng)濟發(fā)達的國家和地區(qū)已經(jīng)廣為通行。REITs一般以股份公司或信托基金的形式出現(xiàn)，資金來源有兩種：①發(fā)行股票;②從金融市場融資。REITs股票可在證券交易所進行交易或采取場外直接交易方式，具有較高的流通性。REITs通常聘請專業(yè)顧問公司和經(jīng)理人負責(zé)公司的日常事務(wù)與投資運作，實行投資組合策略，利用不同地區(qū)和不同類型的房地產(chǎn)項目及業(yè)務(wù)來分散風(fēng)險。中小投資者通過REITs在承擔(dān)有限責(zé)任的同時，可以間接獲得大規(guī)模房地產(chǎn)投資的利益。REITs具有廣泛的公眾基礎(chǔ)，在享有稅收優(yōu)惠(REIT不屬于應(yīng)稅財產(chǎn)，且免除公司稅項)的同時，也受到嚴格的法律規(guī)范與監(jiān)管。

㈡房地產(chǎn)投資信托基金的分類

□按投資業(yè)務(wù)不同，REITs可分為①權(quán)益型REITs、②抵押型REITs和③混合型REITs三種。權(quán)益型REITs是以收益性物業(yè)的出租、經(jīng)營管理和開發(fā)為主營業(yè)務(wù)，主要收入是出租收入;抵押型REITs為kfs和置業(yè)投資者提供抵押貸款服務(wù)，或經(jīng)營抵押貸款支持證券(MBS)業(yè)務(wù)，主要收入來源是抵押貸款的利息收入;混合型REITs則同時經(jīng)營上述兩種形式的業(yè)務(wù)。

□按信托性質(zhì)分類，REITs分為傘型合伙REITs和多重合伙REITs。傘型合伙REITs最早出現(xiàn)于1992年，指 REIT不直接擁有房地產(chǎn)，而是通過一個經(jīng)營合伙制企業(yè)控制房地產(chǎn)。傘型合伙REITs流行的原因是，一個非上市的房地產(chǎn)企業(yè)可以在不轉(zhuǎn)讓房地產(chǎn)的情況下用已有的房地產(chǎn)組成REITs，或用房地產(chǎn)資產(chǎn)與REITs交換受益憑證，從而套現(xiàn)資金。多重合伙REITs是REITs直接擁有房地產(chǎn)的同時，還通過經(jīng)營合伙制企業(yè)的方式擁有部分房地產(chǎn)。這種靈活的股權(quán)交換，不但使REITs的投資者獲得了經(jīng)營權(quán)股份，而且會給原物業(yè)所有者帶來資產(chǎn)組合多元化和合理避稅效應(yīng)。

㈢房地產(chǎn)投資信托基金的特征：

1.流動性好。REITs可在證券交易所或或場外交易，馬上變現(xiàn)，流動性僅將于現(xiàn)金。

2.市場價值穩(wěn)定。REITs價格水平、資產(chǎn)總量及價值變動很小，是一種理想的選擇。

3.高現(xiàn)金回報。其采購物業(yè)價格低于重置成本，凈收益的95%須以分紅形式返還投資者。

4.有效分散投資風(fēng)險。REITs投資物業(yè)的類型多樣化，保證了投資者資產(chǎn)組合的效益。

5.抵御通貨膨脹。作為REITs價值基礎(chǔ)的房地產(chǎn)，具有很強的保值功能，可抵御通貨膨脹。

㈣房地產(chǎn)估價師的角色P246

首次發(fā)行過程中的評估服務(wù)，是REITs股票或證券的定價基礎(chǔ);REITs運行過程中的評估服務(wù)，是評價REITs經(jīng)營管理績效、投資者進行買賣REITs股票或證券決策的基礎(chǔ)。

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