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人力資源管理師考試案例分析： 談股權(quán)激勵中行權(quán)價的設(shè)計

 在股權(quán)激勵計劃各項(xiàng)條款中，激勵股權(quán)行權(quán)價的設(shè)計一直是個重點(diǎn)和難點(diǎn)。上海LT是一家不動產(chǎn)公司，正籌劃在香港上市，本次項(xiàng)目一部份內(nèi)容是關(guān)于高管股權(quán)激勵（首次公開招股前購股權(quán)計劃，和一般購股權(quán)計劃），以及老員工股權(quán)激勵。

在香港現(xiàn)行的股權(quán)激勵（「購股權(quán)」）方案中，以股票期權(quán)為主。對于股票期權(quán)激勵模式。國內(nèi)外上市公司基本都是依據(jù)二級市場股價制定股票期權(quán)行權(quán)價。其優(yōu)點(diǎn)是簡單易行，方案設(shè)計成本低；主要缺點(diǎn)是容易受股市周期性波動的影響，在牛市時，業(yè)績低于市場平均水平的經(jīng)理人員也可能從中獲利，在熊市時，業(yè)績高于市場平均水平的經(jīng)理人員也可能因股市下跌而沒有獲得激勵。

由于香港股票市場比較規(guī)范和完善，股價能較客觀地反映公司業(yè)績和未來盈利能力，可采用香港市場的股價作為確定行權(quán)價的依據(jù)。事實(shí)上，根據(jù)披露的資料，香港上市公司購股權(quán)計劃行權(quán)價的設(shè)計基本都是按照授予日前五個交易日的平均收盤價，這次LT上市后高管股權(quán)激勵（一般購股權(quán)計劃）的行權(quán)價設(shè)計也是按照這個標(biāo)準(zhǔn)。

相比于較規(guī)范、完善的香港股票市場，我國A股股票二級市場的價格波動比較大，存在著較多的市場操縱行為，在設(shè)計行權(quán)價時，選擇時間段比較長，一般以更長時間的平均收盤價作為依據(jù)以減少價格波動的影響。比如，將股權(quán)激勵計劃公布前30個交易日的平均收盤價作為行權(quán)價已成為多數(shù)上市公司的做法。

對于LT首次公開招股前購股權(quán)計劃，這次是按照每股行使價較發(fā)售價折讓10%.在香港上市的房地產(chǎn)公司，比如“世茂股份”，也是采用這種方法。而公司如果在境內(nèi)上市，則不宜采用這種定價方法。我國股市的一、二級市場存在著較大的價差，當(dāng)受益人行權(quán)所獲得的股票是流通股的話，不能以一級市場價格（如IPO、增發(fā)的價格）作為行權(quán)價確定依據(jù)，否則受益人可以比較輕松地從股票期權(quán)計劃中獲利，將弱化股票期權(quán)制的激勵效應(yīng)。

除此以外，中國股票市場的定價機(jī)制效率偏低，公司業(yè)績和股價的相關(guān)性不高，存在普遍的“齊漲齊跌”現(xiàn)象。在此情況下，可以運(yùn)用指數(shù)股票期權(quán)來過濾異常收益，強(qiáng)化股票期權(quán)收益和公司業(yè)績關(guān)聯(lián)度。而且。在股市暴跌的時候，指數(shù)化期權(quán)也可在一定程度上保留期權(quán)的激勵效用。此時，行權(quán)價=授予日的股票公平市場價格×行權(quán)日指數(shù)值/授予日指數(shù)值。參照指數(shù)的選擇優(yōu)先考慮行業(yè)指數(shù)；其次考慮綜合指數(shù)。如果公司主營業(yè)務(wù)突出，本行業(yè)的上市公司數(shù)量足夠多，則可以選擇行業(yè)指數(shù)，行業(yè)上市公司的樣本既可以選擇全部同行業(yè)上市公司，也可以選擇重點(diǎn)公司與主要競爭對手。如果公司實(shí)施多元化經(jīng)營，行業(yè)特征不明顯，則可以考慮選擇綜合指數(shù)。

不同于高管股權(quán)激勵計劃設(shè)計，可以根據(jù)發(fā)售價、或者二級市場價格來訂立行權(quán)價，LT老員工股權(quán)激勵計劃相關(guān)內(nèi)容需要在上市資料報批前決定。此時（當(dāng)市場上缺乏一個合理的參照標(biāo)準(zhǔn)時，或是非上市公司在確定股權(quán)激勵計劃時，由于行權(quán)價的確定沒有相應(yīng)的股票市場價格作為定價基礎(chǔ)），采用測定法來確定行權(quán)價。通過對企業(yè)進(jìn)行專業(yè)評估，以確定股權(quán)的每股價值并以此作為股權(quán)激勵行權(quán)價的確定依據(jù)。但實(shí)際上，并不存在一個能夠精確計算出公司內(nèi)在價值的公式，也沒有人能準(zhǔn)確得到一家公司真實(shí)的內(nèi)在價值。

我國目前一般使用每股凈資產(chǎn)指標(biāo)作為相應(yīng)行權(quán)價設(shè)定標(biāo)準(zhǔn)，此時，行權(quán)價=授予日的每股凈資產(chǎn)值，受益人的行權(quán)（稅前）收入=激勵股權(quán)數(shù)量×（或行權(quán)日的每股凈資產(chǎn)值－授予日每股凈資產(chǎn)值）。這樣做的優(yōu)點(diǎn)能克服股市波動或定價機(jī)制低效率的影響，更客觀反映公司的當(dāng)期經(jīng)營業(yè)績。但這種方法也有以下缺點(diǎn)，比如：財務(wù)指標(biāo)反映的只是公司過去的經(jīng)營業(yè)績，可能會低估經(jīng)理層的業(yè)績；公司由于長期投資而帶來的未來盈利能力無法體現(xiàn)，該辦法可能導(dǎo)致短期行為；存在著管理層操縱財務(wù)會計指標(biāo)的可能等。

為了提高測定法的效率，可采取以下改進(jìn)措施：第一，將受益人的增值收入延期兌現(xiàn)，部分轉(zhuǎn)換為股權(quán)，如規(guī)定受益人的股票期權(quán)收入每年最多只能兌現(xiàn)1/3，其余部分則轉(zhuǎn)換為公司股權(quán)，由公司統(tǒng)一保管，離職時才發(fā)放，這部分股權(quán)受益人在任時只享有分紅權(quán)，但不享有投票權(quán)。第二，加強(qiáng)離任審計，如果審計中發(fā)現(xiàn)經(jīng)理層有弄虛作假等問題，不但沒收股權(quán)，還要追索以前所發(fā)放的現(xiàn)金與分紅，直至追究其法律責(zé)任。

此外，香港現(xiàn)有的購股權(quán)計劃管理規(guī)則中并沒有對購股權(quán)持有的最低時限，以及根據(jù)購股權(quán)計劃授出的任何購股權(quán)可行使前須達(dá)到業(yè)績表現(xiàn)目標(biāo)做一般性規(guī)定。這是由于西方企業(yè)在進(jìn)行股權(quán)激勵時，通用的評價指標(biāo)就是公司股價。而公司股價作為評價指標(biāo)作用發(fā)揮有賴于有效的資本市場。特別是完善的股票市場，能夠客觀地反映企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績，確保經(jīng)營者與投資者利益的一致性。但是，即使在堪稱環(huán)境最好的美國，股價指標(biāo)引起的股權(quán)激勵問題也是不斷涌現(xiàn)。在震驚世界的安然事件中，高管持股計劃既沒有產(chǎn)生正向激勵性，也沒能減少“內(nèi)部人控制”，反而形成了一個特權(quán)階層。為追求自身利益，不惜做假帳來抬高公司股價，從而套現(xiàn)股權(quán)，獲取暴利，給投資者帶來了嚴(yán)重?fù)p失。美國管理大師德魯克指出“股市價值是最不可靠的標(biāo)準(zhǔn)，至多也是標(biāo)準(zhǔn)之一，而且受到眾多其他因素的影響”。

針對這種情況，也是我們在LT中采用的方法，一是對于受益人行權(quán)安排上采用分批歸屬的方式；二是對于受益人行權(quán)附加其他業(yè)績標(biāo)準(zhǔn)，對具有參與股權(quán)激勵計劃資格的員工進(jìn)行年度考核，并根據(jù)考核結(jié)果調(diào)整受益人股權(quán)激勵數(shù)量。其成功的關(guān)鍵在于業(yè)績目標(biāo)的確定，它要求必須先在公司內(nèi)部建立比較科學(xué)的績效考核制度，并嚴(yán)格執(zhí)行。

在金融市場運(yùn)作有效的情況下，公司高管的短期行為是不會提高股價的。但在金融市場運(yùn)作失效的時候，公司高管采取短視行為，如減少長期的研發(fā)費(fèi)用，提高當(dāng)期利潤，操縱會計盈余，則可以欺騙市場，推高公司股價，高價套現(xiàn)持有的股票。

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（責(zé)任編輯：xy）

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