第三節(jié) 房地產(chǎn)投資項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)

一、房地產(chǎn)投資項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)概述

房地產(chǎn)投資項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)為房地產(chǎn)投資決策提供重要依據(jù)。如前所述，房地產(chǎn)投資是用一定的投入(如資金)取得一定的產(chǎn)出(如租賃收益、增值收益)，而且一般來說，投入是事前(如當(dāng)前或即將)的，是比較確定的，產(chǎn)出是事后(未來)的，是不很確定的，即是有一定風(fēng)險(xiǎn)的。房地產(chǎn)投資項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)，就是要對(duì)這種事后產(chǎn)出的“得”與事前投入的“失”進(jìn)行衡量，得出是否“值得”的結(jié)論?；蛘哒f，在給定的風(fēng)險(xiǎn)下，預(yù)期的未來收益是否大到足以證明當(dāng)前的費(fèi)用支出是合理的。

不同的房地產(chǎn)投資項(xiàng)目，雖然具體的經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)方法可能有所不同，但其基本原理是相同的，通常包括三個(gè)步驟：①估計(jì)相關(guān)現(xiàn)金流量;②計(jì)算有關(guān)評(píng)價(jià)指標(biāo);③將評(píng)價(jià)指標(biāo)與可以接受的標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行比較，得出評(píng)價(jià)結(jié)論。

二、房地產(chǎn)投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量估計(jì)

(一)現(xiàn)金流量的概念

現(xiàn)金流量是指一個(gè)項(xiàng)目(或方案)在某一特定時(shí)期內(nèi)收入或支出的資金數(shù)額。從房地產(chǎn)投資項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)的角度看，現(xiàn)金流量是指由于房地產(chǎn)投資項(xiàng)目實(shí)施而引起的資金收支的改變量。

現(xiàn)金流量分為現(xiàn)金流入量、現(xiàn)金流出量和凈現(xiàn)金流量。資金的收人稱為現(xiàn)金流入，相應(yīng)的數(shù)額稱為現(xiàn)金流人量，具體是指由于投資項(xiàng)目實(shí)施而引起的資金收入的增加或資金支出的減少。資金的支出稱為現(xiàn)金流出，相應(yīng)的數(shù)額稱為現(xiàn)金流出量，具體是指由于投資項(xiàng)目實(shí)施而引起的資金支出的增加或資金收入的減少。現(xiàn)金流入通常表示為正現(xiàn)金流量，現(xiàn)金流出通常表示為負(fù)現(xiàn)金流量。凈現(xiàn)金流量是指某一時(shí)點(diǎn)的正現(xiàn)金流量與負(fù)現(xiàn)金流量的代數(shù)和，即：

凈現(xiàn)金流量=現(xiàn)金流人量一現(xiàn)金流出量

對(duì)于房地產(chǎn)置業(yè)投資來說，現(xiàn)金流入量主要是房地產(chǎn)持有期間的租金收入、持有期末的轉(zhuǎn)售收入以及其他收入;現(xiàn)金流出量主要是購買時(shí)的價(jià)款和稅費(fèi)、持有期間的運(yùn)營費(fèi)用、持有期末的轉(zhuǎn)讓稅費(fèi)。

(二)現(xiàn)金流量圖

為直觀反映現(xiàn)金流量與時(shí)間的關(guān)系，便于分析和計(jì)算，通常將現(xiàn)金流入、現(xiàn)金流出及其量值的大小、發(fā)生的時(shí)點(diǎn)用圖形描繪出來，該圖即是現(xiàn)金流量圖。例如，某人擬花500萬元購買一套住宅，出租5年后轉(zhuǎn)售，預(yù)計(jì)年租金收入為25萬元，年運(yùn)營費(fèi)用為2萬元，轉(zhuǎn)售價(jià)格為600萬元，轉(zhuǎn)讓稅費(fèi)為40萬元，該房地產(chǎn)投資項(xiàng)目的凈現(xiàn)金流量分別為-500萬元、23萬元、23萬元、23萬元、23萬元、583萬元，其現(xiàn)金流量圖如圖6-1所示。

現(xiàn)金流量圖的習(xí)慣表示方法如下：

(1)用一水平線段表示時(shí)間，將該水平線段劃分為若干個(gè)長度相同的間隔，每個(gè)間隔代表一個(gè)時(shí)間單位，即計(jì)息周期，它可以是年、半年、季、月等，通常為年。

(2)劃分了時(shí)間間隔后的水平線段，表示一個(gè)從0開始到n結(jié)束的時(shí)間段，在該水平線段的左端，以0表示時(shí)間的起點(diǎn)，同時(shí)它也是第一個(gè)計(jì)息周期的起始點(diǎn)，依次向右延伸，從1到n分別代表各個(gè)計(jì)息周期的終點(diǎn)。前一個(gè)計(jì)息周期的終點(diǎn)同時(shí)是后一個(gè)計(jì)息周期的起點(diǎn)。

(3)用帶箭頭的垂直線段代表現(xiàn)金流量，箭頭向上表示現(xiàn)金流人，箭頭向下表示現(xiàn)金流出。用垂直線段的長短表示現(xiàn)金流量的大小，即垂直線段越長，現(xiàn)金流量越大。

綜上所述，對(duì)現(xiàn)金流量圖應(yīng)重點(diǎn)把握以下幾點(diǎn)：①時(shí)間段(即水平線段)的長度：時(shí)間段從何時(shí)開始至何時(shí)結(jié)束。②時(shí)間段的指向：時(shí)間的推移是自左向右，即左邊為過去，右邊為未來。③時(shí)間段的劃分：根據(jù)實(shí)際需要，按年、半年、季、月等對(duì)時(shí)間段進(jìn)行劃分，通常是按年對(duì)時(shí)間段進(jìn)行劃分。④現(xiàn)金流量在時(shí)間段上發(fā)生的時(shí)點(diǎn)。⑤現(xiàn)金流量在該時(shí)點(diǎn)發(fā)生的數(shù)額。⑥現(xiàn)金流量圖上垂直箭頭的指向：箭頭向上表示正現(xiàn)金流量，箭頭向下表示負(fù)現(xiàn)金流量。

(三)現(xiàn)金流量表

現(xiàn)金流量表是將現(xiàn)金流量用表格的形式表現(xiàn)出來，現(xiàn)金的收支按發(fā)生的時(shí)間列入相應(yīng)的時(shí)期。圖6-1反映的現(xiàn)金流量采用現(xiàn)金流量表形式，見表6-2。

三、房地產(chǎn)投資項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)指標(biāo)和方法

房地產(chǎn)投資項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)是從房地產(chǎn)投資項(xiàng)目或投資者角度，對(duì)項(xiàng)目的盈利能力等進(jìn)行評(píng)價(jià)，據(jù)此判斷項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)可行性。它是以項(xiàng)目計(jì)算期內(nèi)的現(xiàn)金流量為基礎(chǔ)，通過計(jì)算一系列的評(píng)價(jià)指標(biāo)來進(jìn)行判斷的。房地產(chǎn)投資項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)指標(biāo)較多，可分為靜態(tài)評(píng)價(jià)指標(biāo)和動(dòng)態(tài)評(píng)價(jià)指標(biāo)兩類，其中的靜態(tài)評(píng)價(jià)指標(biāo)不考慮資金的時(shí)間價(jià)值，而動(dòng)態(tài)評(píng)價(jià)指標(biāo)則考慮資金的時(shí)間價(jià)值。

(一)靜態(tài)評(píng)價(jià)主要指標(biāo)和方法

評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目盈利能力的靜態(tài)指標(biāo)主要有租金回報(bào)率、投資收益率、資本金收益率、靜態(tài)投資回收期。

1.租金回報(bào)率

租金回報(bào)率是指房地產(chǎn)的租金與價(jià)格的比率。其計(jì)算公式為：

具體計(jì)算時(shí)，租金有月租金和年租金，還有潛在毛租金、有效毛租金和凈租金，以及稅前租金和稅后租金;價(jià)格有當(dāng)時(shí)購買價(jià)格和現(xiàn)行市場價(jià)格。潛在毛租金是在全部出租、沒有空置情況下所能獲得的租金，等于全部可出租面積與最可能的租金水平的乘積。有效毛租金是潛在毛租金減去空置和收租損失后的租金。凈租金是有效毛租金減去運(yùn)營費(fèi)用(如房產(chǎn)稅、城鎮(zhèn)土地使用稅、維修費(fèi)、物業(yè)管理費(fèi)等)后的收益。稅后租金是凈租金扣除所得稅后的收益。

【例6-10】某套住宅的現(xiàn)行市場價(jià)格為200萬元，月租金為5 000元。請(qǐng)計(jì)算該住宅的現(xiàn)行年租金回報(bào)率。

【解】該住宅的現(xiàn)行年租金回報(bào)率計(jì)算如下：

【例6-11】例6-10中的住宅是某人5年前花100萬元購買的，當(dāng)時(shí)和目前的月租金分別為2 500元和5 000無。請(qǐng)計(jì)算該人當(dāng)時(shí)和目前的年租金回報(bào)率。

【解】該人當(dāng)時(shí)和目前的年租金回報(bào)率計(jì)算如下：

由例6-10和例6-11可知，雖然按同一時(shí)間的租金和價(jià)格計(jì)算的租金回報(bào)率也許不高，但按之前的購買價(jià)格和之后的租金計(jì)算的租金回報(bào)率可能就不低了，此外未來還有可能獲取房地產(chǎn)增值收益。因此，在這種情況下購買住宅出租是劃算的。

2.投資收益率

投資收益率是指投資項(xiàng)目正常年份的收益總額或年平均收益總額與投資總額的比率。其計(jì)算公式為：

3.資本金收益率

資本金收益率是指投資項(xiàng)目正常年份的收益總額或年平均收益總額與資本金的比率。其計(jì)算公式為：

收益總額可分為稅前(不扣除所得稅)收益總額和稅后(扣除所得稅)收益總額，相應(yīng)的收益率可稱為稅前收益率和稅后收益率。

【例6-12】某投資者花500萬元(其中自有資金200萬元，借款300萬元)購買了一商鋪用于自營，經(jīng)營期內(nèi)年平均稅前收益為70萬元、稅后收益為55萬元。請(qǐng)計(jì)算該項(xiàng)目的投資稅前收益率、資本金稅前收益率和資本金稅后收益率。

【解】該項(xiàng)目的投資稅前收益率、資本金稅前收益率和資本金稅后收益率計(jì)

算如下：

4.靜態(tài)投資回收期

靜態(tài)投資回收期 是指在不考慮資金的時(shí)間價(jià)值時(shí)，以投資項(xiàng)目的凈現(xiàn)金流量抵償原始總投資所需的時(shí)間，或以凈收益收回初始投資所需的時(shí)間，是用于衡量項(xiàng)目投資回收速度的評(píng)價(jià)指標(biāo)。由于考慮到未來的不桷定性和資金籌措等問題，投資者通常希望所投入的資金在較短時(shí)間內(nèi)足額收回，所以要知道靠項(xiàng)目每期的凈收益(如出租或自營的凈收益)將投資額回收的時(shí)間為多長。

靜態(tài)投資回收期的計(jì)算公式為：

式中 ——靜態(tài)投資回收期;

CI——現(xiàn)金流人量;

CO——現(xiàn)金流出量;

(CI-CO)t——第t期(通常以年為單位)的凈現(xiàn)金流量;

t=1，2，…， 。

靜態(tài)投資回收期可借助現(xiàn)金流量表，根據(jù)凈現(xiàn)金流量來計(jì)算，具體分為下列兩種情況：

(1)當(dāng)各年的凈現(xiàn)金流量(凈收益)均相同時(shí)，靜態(tài)投資回收期的計(jì)算公式為：

式中I——全部投資;

A——每年的凈收益，即A=CI—CO。

(2)當(dāng)各年的凈現(xiàn)金流量不相同時(shí)，靜態(tài)投資回收期可根據(jù)累計(jì)凈現(xiàn)金流量求得，即在現(xiàn)金流量表中累計(jì)凈現(xiàn)金流量由負(fù)值轉(zhuǎn)為正值之間的年份，計(jì)算公式為：

靜態(tài)投資回收期的評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)是：如果P 7小于或等于投資者的目標(biāo)投資回收期或行業(yè)的基準(zhǔn)投資回收期、平均投資回收期，則項(xiàng)目在經(jīng)濟(jì)上是可以接受的，否則不可行。

靜態(tài)投資回收期法的缺點(diǎn)是忽視了投資回收期之后出現(xiàn)的現(xiàn)金流量，從而可能使投資回收期之后有很好收益的投資項(xiàng)目被淘汰。

【例6-13】某個(gè)買房用于出租、然后轉(zhuǎn)售的投資項(xiàng)目的現(xiàn)金流量，見表6-2。請(qǐng)計(jì)算該投資項(xiàng)目的靜態(tài)投資回收期。

【解】該投資項(xiàng)目的靜態(tài)投資回收期計(jì)算如下：

計(jì)算各年凈現(xiàn)金流量的累計(jì)值，見表6-3。

(二)動(dòng)態(tài)評(píng)價(jià)主要指標(biāo)和方法

評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目盈利能力的動(dòng)態(tài)指標(biāo)主要有財(cái)務(wù)凈現(xiàn)值、財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率、動(dòng)態(tài)投資回收期。

1.財(cái)務(wù)凈現(xiàn)值

財(cái)務(wù)凈現(xiàn)值(FNPV)通常簡稱凈現(xiàn)值，是按設(shè)定的折現(xiàn)率計(jì)算的投資項(xiàng)目計(jì)算期內(nèi)各期凈現(xiàn)金流量的現(xiàn)值之和。其計(jì)算公式為：

式中 FNPV——投資項(xiàng)目在起始點(diǎn)時(shí)的財(cái)務(wù)凈現(xiàn)值;

n——計(jì)算期;

ic——設(shè)定的折現(xiàn)率。

設(shè)定的折現(xiàn)率也稱為目標(biāo)收益率、基準(zhǔn)收益率，通常為投資者可以接受的最低收益率(也稱為投資者所要求的最低收益率、投資者最低期望收益率、投資者最低滿意收益率)，通常取同類投資的平均收益率或行業(yè)的基準(zhǔn)收益率，一般應(yīng)高于銀行貸款利率。

財(cái)務(wù)凈現(xiàn)值的評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)是：如果FNPV≥0，則說明項(xiàng)目的盈利能力達(dá)到或超過了按設(shè)定的折現(xiàn)率計(jì)算的盈利水平，項(xiàng)目在經(jīng)濟(jì)上是可以接受的，否則不可行。

【例6-14】某房地產(chǎn)投資項(xiàng)目的現(xiàn)金流量見表6-2。設(shè)定的折現(xiàn)率為10%，請(qǐng)計(jì)算該投資項(xiàng)目的財(cái)務(wù)凈現(xiàn)值，并判斷該投資項(xiàng)目在經(jīng)濟(jì)上是否可行。

【解】該投資項(xiàng)目的財(cái)務(wù)凈現(xiàn)值計(jì)算如下：

2.財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率

財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率(FIRR)通常簡稱內(nèi)部收益率，是投資項(xiàng)目在計(jì)算期內(nèi)各期凈現(xiàn)金流量的現(xiàn)值之和等于零時(shí)的折現(xiàn)率，也就是使投資項(xiàng)目的財(cái)務(wù)凈現(xiàn)值等于零時(shí)的折現(xiàn)率。其表達(dá)式為：

FIRR是先采用試錯(cuò)法，計(jì)算到一定精度后再采用線性內(nèi)插法求取，即FIRR是通過試錯(cuò)法與線性內(nèi)插法相結(jié)合的方法來求取。

財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率的評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)是：如果FIRR≥ic，則說明項(xiàng)目的盈利能力達(dá)到或超過了所要求的收益率，項(xiàng)目在經(jīng)濟(jì)上是可以接受的，否則不可行。

【例6-15】某房地產(chǎn)投資項(xiàng)目的現(xiàn)金流量見表6-2。請(qǐng)計(jì)算該投資項(xiàng)目的財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率。

【解】該投資項(xiàng)目的財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率計(jì)算如下：

通過下式

財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率法與財(cái)務(wù)凈現(xiàn)值法的主要區(qū)別：

(1)財(cái)務(wù)凈現(xiàn)值是一個(gè)數(shù)額，財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率是一個(gè)比率。斷言一個(gè)房地產(chǎn)投資項(xiàng)目的財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率是20%，比指出其財(cái)務(wù)凈現(xiàn)值是1 200萬元可能得到更多的信息，更有意義，因?yàn)殡m然財(cái)務(wù)凈現(xiàn)值較大，但投資額可能很大。

(2)財(cái)務(wù)凈現(xiàn)值法需要預(yù)先設(shè)定一個(gè)折現(xiàn)率，而這個(gè)折現(xiàn)率在事先通常是很難確定的;財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率法則不需要預(yù)先設(shè)定一個(gè)折現(xiàn)率。但是，當(dāng)財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率求出之后，需要將它與一個(gè)收益率(折現(xiàn)率)進(jìn)行比較。因此，在使用財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率法時(shí)盡管可以將設(shè)定折現(xiàn)率的工作往后推，但這項(xiàng)工作最終是不可少的。

3.動(dòng)態(tài)投資回收期

動(dòng)態(tài)投資回收期(Pb)是考慮了資金的時(shí)間價(jià)值后收回初始投資所需要的對(duì)間，具體是把投資項(xiàng)目各期(通常為各年)的凈現(xiàn)金流量按設(shè)定的折現(xiàn)率折成現(xiàn)值之后，再來推算投資回收期，也就是累計(jì)凈現(xiàn)值等于零時(shí)的年份。同一個(gè)投資項(xiàng)目的動(dòng)態(tài)投資回收期比靜態(tài)投資回收期要長，因它考慮了資金的時(shí)間價(jià)值。動(dòng)態(tài)投資回收期的計(jì)算公式為：

在實(shí)際運(yùn)用時(shí)，可根據(jù)投資項(xiàng)目的現(xiàn)金流量表中的凈現(xiàn)金流量折現(xiàn)值，用下列近似公式計(jì)算：

動(dòng)態(tài)投資回收期的評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)是：如果Pb≤Pc(基準(zhǔn)投資回收期或平均投資回收期)，則說明項(xiàng)目能在要求的時(shí)間內(nèi)收回投資，在經(jīng)濟(jì)上是可以接受的，否則不可行。

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