三、我國(guó)的貨幣政策

(一)我田的貨幣政策目標(biāo)

一國(guó)貨幣當(dāng)局可選擇的貨幣政策目標(biāo)無非有這樣三種配合：一是側(cè)重于穩(wěn)定物價(jià)目標(biāo)，期望實(shí)現(xiàn)無遺貨膨脹的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng);二是側(cè)重于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)，期望實(shí)現(xiàn)高通貨膨脹的高經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng);三是兼顧穩(wěn)定與增長(zhǎng)，期望獲得低通貨膨脹的適度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。前兩項(xiàng)為政策的單一目標(biāo)，后一項(xiàng)為政策的雙重目標(biāo)。三者之間的區(qū)別在于：?jiǎn)我坏姆赐ㄘ浥蛎浾呤且詥渭冏非笪飪r(jià)穩(wěn)定為目標(biāo)，為實(shí)現(xiàn)物價(jià)的穩(wěn)定可以不惜犧牲經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng);穩(wěn)定與增長(zhǎng)并重的政策以同時(shí)實(shí)現(xiàn)較高的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率利穩(wěn)定的貨幣環(huán)境為目標(biāo)，期望實(shí)現(xiàn)無通貨膨脹的高經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

在我國(guó)金融界，關(guān)于貨幣政策目標(biāo)選擇曾存在“單一目標(biāo)論”、“雙重目標(biāo)論”和“多元目標(biāo)論”等多種觀點(diǎn)。

第一，單一目標(biāo)論。在單一目標(biāo)論中，又分為兩派意見：一派意見主張單一經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，一派意見主張單一穩(wěn)定幣值。但多數(shù)學(xué)者主張將穩(wěn)定物價(jià)作為貨幣政策的唯一目標(biāo)，并且從不同角度對(duì)此進(jìn)行了論證。有的學(xué)者從歷史的角度論證，認(rèn)為世界各國(guó)的經(jīng)濟(jì)歷史證明，只有在通貨穩(wěn)定的環(huán)境中才能使整個(gè)社會(huì)經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行并保持經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期持續(xù)增長(zhǎng)，因此貨幣政策的多重目標(biāo)向“穩(wěn)定通貨”的單一目標(biāo)轉(zhuǎn)變，已成為當(dāng)今世界各國(guó)的共同趨勢(shì)。

第二，雙重目標(biāo)論認(rèn)為，貨幣政策應(yīng)同時(shí)兼顧發(fā)展經(jīng)濟(jì)和穩(wěn)定物價(jià)的要求，不能偏廢。有學(xué)者認(rèn)為，單一目標(biāo)在中國(guó)目前條件下實(shí)際很難做到，央行在以穩(wěn)定幣值為首要目標(biāo)的同時(shí)，不得不兼顧經(jīng)濟(jì)發(fā)展目標(biāo)，而且穩(wěn)定幣值和穩(wěn)定價(jià)格也不完全相同和一致，所以兩者不能偏廢。

第三，多重目標(biāo)論認(rèn)為，隨著我國(guó)改革的深化和開放的擴(kuò)大，失業(yè)問題越來越嚴(yán)重，國(guó)際收支對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響也越來越大，因此，貨幣政策最終目標(biāo)除了穩(wěn)定物價(jià)、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)外，還應(yīng)包括充分就業(yè)和國(guó)際收支平衡。由于多重目標(biāo)之間的矛盾是顯而易見的，這種理論在學(xué)者中響應(yīng)者極少，相反，很多學(xué)者對(duì)此提出了反駁。事實(shí)上，大部分國(guó)家都避免推行多重目標(biāo)的貨幣政策，以免影響政策的公信力。

在1995年頒布、2003年12月修訂的《中國(guó)人民銀行法》中，我國(guó)的貨幣政策目標(biāo)的表述是“保持貨幣幣值的穩(wěn)定，并以此促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)”。對(duì)此法律規(guī)定，學(xué)術(shù)界有不同的理解，有人認(rèn)為是“單一目標(biāo)”，有人認(rèn)為是“雙重目標(biāo)”，也有人認(rèn)為是“一個(gè)半目標(biāo)”。“保持貨幣幣值的穩(wěn)定，并以此促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)”的政策則要求在抑制物價(jià)上漲幅度的同時(shí)維持適度的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率，并且決不以犧牲經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)為前提。

2007年年初，中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)周小川在“《財(cái)經(jīng)》年會(huì)2007：預(yù)測(cè)與戰(zhàn)略”會(huì)議中，論及我國(guó)目前的貨幣政策目標(biāo)時(shí)認(rèn)為，結(jié)合我國(guó)現(xiàn)階段的實(shí)際情況。我國(guó)目前不宜采用通貨膨脹目標(biāo)制，因?yàn)槲覈?guó)一些資源類商品、服務(wù)品和一些生產(chǎn)要素等正進(jìn)一步市場(chǎng)化。我國(guó)發(fā)生幣值不穩(wěn)定很可能主要源于轉(zhuǎn)軌特性。同時(shí)，我國(guó)作為一個(gè)低收入的發(fā)展中國(guó)家，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和就業(yè)是國(guó)家的一個(gè)重要目標(biāo)，這是央行必須認(rèn)真面對(duì)的。但穩(wěn)定幣值的目標(biāo)也是很重要的。我國(guó)目前還要繼續(xù)實(shí)施貨幣政策多目標(biāo)制，既關(guān)注通貨膨脹，還要考慮經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、國(guó)際收支平衡、就業(yè)等問題，并以此促進(jìn)金融改革。

這說明我國(guó)貨幣政策目標(biāo)至少不是單一的，而是有著豐富內(nèi)涵和回旋空間的貨幣政策目標(biāo)。應(yīng)該說幣值穩(wěn)定涉及國(guó)內(nèi)物價(jià)穩(wěn)定和國(guó)際收支平衡兩個(gè)內(nèi)容，而經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與充分就業(yè)是幾乎一致的，因此，我國(guó)貨幣政策目標(biāo)在“保持貨幣幣值的穩(wěn)定，并以此促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)”的法律規(guī)定下有很大的相機(jī)抉擇的余地。

(二)我困的貨幣政策工具

中央銀行使用什么樣的貨幣政策工具來實(shí)現(xiàn)其特定的貨幣政策目標(biāo)，并無一成不變的固定模式。各國(guó)的中央銀行都是根據(jù)不同時(shí)期的經(jīng)濟(jì)及金融環(huán)境等客觀條件而定?？疾熘袊?guó)貨幣政策工具的運(yùn)用，也必須立足于中國(guó)的經(jīng)濟(jì)金融條件等客觀環(huán)境，而不能生搬硬套其他國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)?！吨袊?guó)人民銀行法》規(guī)定，我國(guó)中央銀行貨幣政策工具包括：①要求金融機(jī)構(gòu)按規(guī)定比例交存存款準(zhǔn)備金;②確定中央銀行基準(zhǔn)利率;③為在中央銀行開立賬戶的金融機(jī)構(gòu)辦理再貼現(xiàn);④在公開市場(chǎng)買賣國(guó)債和其他政府債券及外匯。因此，我國(guó)貨幣政策工具主要有：存款準(zhǔn)備金、再貼現(xiàn)與再貸款、公開市場(chǎng)操作和利率工具等。

1.存款準(zhǔn)備金

我國(guó)建立存款準(zhǔn)備金制度的初衷是作為平衡中央銀行信貸收支的手段，中央銀行通過提高存款準(zhǔn)備金率來集中一部分信貸資金，再以貸款方式分配給各商業(yè)銀行。因此，它是一種集中資金的手段，而不是真正意義上的貨幣政策工具。正因?yàn)槌鲇谶@樣的目的，導(dǎo)致我國(guó)存款準(zhǔn)備金制度存在這樣兩個(gè)方面的問題：中央銀行對(duì)存款準(zhǔn)備金付息，既增加了中央銀行的負(fù)擔(dān)，又減弱了存款準(zhǔn)備金制度的政策功能;法定存款準(zhǔn)備金不能用于支付和清算，迫使商業(yè)銀行必須在中央銀行另立備付金賬戶并保留大量清算資金。而清算資金流動(dòng)性較強(qiáng)，使得備付金率波動(dòng)很大，影響了貨幣乘數(shù)的穩(wěn)定性，削弱了央行貨幣政策的總體實(shí)施效果。

為解決這些問題，中國(guó)人民銀行對(duì)當(dāng)時(shí)的存款準(zhǔn)備金制度進(jìn)行了改革。經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，中國(guó)人民銀行決定自1998年3月21日起。改革存款準(zhǔn)備金制度，主要內(nèi)容包括：第一，調(diào)整金融機(jī)構(gòu)一般存款范圍。將金融機(jī)構(gòu)代理人民銀行財(cái)政性存款中的機(jī)關(guān)團(tuán)體存款、財(cái)政預(yù)算外存款，劃為金融機(jī)構(gòu)一般存款。金融機(jī)構(gòu)按規(guī)定比例將一般存款的一部分作為法定存款準(zhǔn)備金存入人民銀行。第二，將現(xiàn)行各金融機(jī)構(gòu)在人民銀行的準(zhǔn)備金存款和備付金存款兩個(gè)賬戶合并，稱為“準(zhǔn)備金存款”賬戶。第三，法定存款準(zhǔn)備金率從當(dāng)時(shí)的13%下調(diào)到8%，由各金融機(jī)構(gòu)總部存人總部所在地的人民銀行。對(duì)各金融機(jī)構(gòu)的法定存款準(zhǔn)備金按法人統(tǒng)一考核。

盡管調(diào)整法定存款準(zhǔn)備金率被認(rèn)為是不宜常用的貨幣政策工具，但由于我國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)育程度的欠缺，中國(guó)人民銀行使用這一工具的頻率和力度還是較高的，尤其是2006年至2008年年初，國(guó)際收支順差矛盾突出，商業(yè)銀行流動(dòng)性過剩情況下，存款準(zhǔn)備金率成為最重要的貨幣政策工具，在2007年一年中進(jìn)行了10次緊縮的存款準(zhǔn)備金率的貨幣政策工具操作，尤為罕見。值得注意的是，上調(diào)存款準(zhǔn)備金率只能暫時(shí)緩解超大順差帶來的流動(dòng)性過剩問題，而不能從根本上解決外匯占款壓力。如何從根源上解決國(guó)際收支失衡的壓力，是擺在調(diào)控部門面前一個(gè)更為迫切的問題。

2.再貼現(xiàn)與再貸款

我國(guó)的再貼現(xiàn)業(yè)務(wù)始自1986年，由中國(guó)人民銀行上海分行首次開辦，后全國(guó)其他城市也陸續(xù)開辦，但進(jìn)展緩慢。再貼現(xiàn)業(yè)務(wù)發(fā)展緩慢，主要原因是我國(guó)缺乏發(fā)育成熟的票據(jù)貼現(xiàn)市場(chǎng)，表現(xiàn)在：我國(guó)還遠(yuǎn)未實(shí)現(xiàn)商業(yè)信用票據(jù)化，票據(jù)貼現(xiàn)的基礎(chǔ)十分薄弱，商業(yè)銀行不愿意辦理票據(jù)的承兌和貼現(xiàn)業(yè)務(wù)。由于企業(yè)信譽(yù)程度很低，沒有建立起市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的信用觀念，商業(yè)票據(jù)都要求由銀行承兌，而票據(jù)到期后債務(wù)人不付款，銀行不得不對(duì)其貸款。雖然商品交易規(guī)模迅速擴(kuò)大，但交易方式仍以落后的現(xiàn)貨交易為主，這是貼現(xiàn)市場(chǎng)難以發(fā)育的社會(huì)原因。1994年，中國(guó)人民銀行開始大力推廣和擴(kuò)大再貼現(xiàn)業(yè)務(wù)，1995年頒布的《中國(guó)人民銀行法》中也明確規(guī)定：中國(guó)人民銀行可以利用再貼現(xiàn)政策進(jìn)行宏觀調(diào)控。從那時(shí)起，人民銀行再貼現(xiàn)業(yè)務(wù)得到了較快發(fā)展。

由于我國(guó)票據(jù)市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，實(shí)際上，我國(guó)中央銀行的再貸款一直在其資產(chǎn)中占有很大的比重，這是我國(guó)中央銀行基礎(chǔ)貨幣吞吐的主要渠道。根據(jù)2003年修正后的《中國(guó)人民銀行法》第二十八條規(guī)定：“中國(guó)人民銀行根據(jù)執(zhí)行貨幣政策的需要，可以決定對(duì)商業(yè)銀行貸款的數(shù)額、期限、利率和方式，但貸款的期限不得超過一年。”

在中央銀行實(shí)施金融宏觀調(diào)控中，特別是在其他貨幣政策工具的功能得不到應(yīng)有發(fā)揮的條件下，通過再貸款調(diào)節(jié)信貸規(guī)模和結(jié)構(gòu)，從而調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量。確實(shí)起到了重要作用。1994年后，再貸款的比重開始下降，開始更多引進(jìn)和發(fā)揮其他貨幣政策工具的作用一直都是一種趨勢(shì)。

3.公開市場(chǎng)操作

我國(guó)公開市場(chǎng)操作包括人民幣操作和外匯操作兩部分。外匯公開市場(chǎng)操作于1994年3月啟動(dòng)，人民幣公開市場(chǎng)操作于1998年5月26日恢復(fù)交易，規(guī)模逐步擴(kuò)大。1999年以來，公開市場(chǎng)操作已成為中國(guó)人民銀行貨幣政策日常操作的重要工具，對(duì)應(yīng)調(diào)控貨幣供應(yīng)量、調(diào)節(jié)商業(yè)銀行流動(dòng)性水平、引導(dǎo)貨幣市場(chǎng)利率走勢(shì)發(fā)揮了積極的作用。

中國(guó)人民銀行從1998年開始建立公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)一級(jí)交易商制度，選擇了一批能夠承擔(dān)大額債券交易的商業(yè)銀行作為公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)的交易對(duì)象，目前公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)一級(jí)交易商共包括40家商業(yè)銀行。這些交易商可以運(yùn)用國(guó)債、政策性金融債券等作為交易工具與中國(guó)人民銀行開展公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)。從交易品種看，中國(guó)人民銀行公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)債券交易主要包括回購(gòu)交易、現(xiàn)券交易和發(fā)行中央銀行票據(jù)。其中，回購(gòu)交易分為正回購(gòu)和逆回購(gòu)兩種：正回購(gòu)為中國(guó)人民銀行向一級(jí)交易商賣出有價(jià)證券，并約定在未來特定日期買回有價(jià)證券的交易行為，是從市場(chǎng)收回流動(dòng)性的操作，正回購(gòu)到期則為向市場(chǎng)投放流動(dòng)性的操作;逆回購(gòu)為中國(guó)人民銀行向一級(jí)交易商購(gòu)買有價(jià)證券，并約定在未來特定日期將有價(jià)證券賣給一級(jí)交易商的交易行為，為向市場(chǎng)上投放流動(dòng)性的操作，逆回購(gòu)到期則為從市場(chǎng)收回流動(dòng)性的操作。現(xiàn)券交易分為現(xiàn)券買斷和現(xiàn)券賣斷兩種，前者為人民銀行直接從二級(jí)市場(chǎng)買入債券，一次性地投放基礎(chǔ)貨幣;后者為人民銀行直接賣出持有債券，一次性地回籠基礎(chǔ)貨幣。中央銀行票據(jù)即中國(guó)人民銀行發(fā)行的短期債券，通過發(fā)行中央銀行票據(jù)可以回籠基礎(chǔ)貨幣，中央銀行票據(jù)到期則體現(xiàn)為投放基礎(chǔ)貨幣。

4.利率工具

中國(guó)人民銀行根據(jù)貨幣政策實(shí)施的需要，適時(shí)地運(yùn)用利率工具，對(duì)利率水平和利率結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，進(jìn)而影響社會(huì)資金供求狀況，實(shí)現(xiàn)貨幣政策的既定目標(biāo)。

目前，中國(guó)人民銀行采用的利率工具主要有：①調(diào)整中

（責(zé)任編輯：中大編輯）

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